Zegt de prijs van een olie futures contract iets over de verwachte olieprijs in de toekomst?


Menigeen vraagt hoe lang de huidige lage olieprijs zal aanhouden. De tabel geeft een beeld van de prijsdaling. De tabel toont onder meer de prijs van het futures contract MAR2015 van waaruit een vat Brent ruwe olie geleverd wordt in de maand 2015. Op 15 augustus 2014 was de prijs van dit contract €104,82 per vat. Vijf maanden later, op 16 januari 2015, is dit contract minder dan de helft waard: €50,17.

 

Op 16 januari 2015 is het MAR2016 contract €60,28 waard. Dit is het contract van waaruit een vat Brent olie in maart 2016 geleverd wordt. De prijs van dit contract is €10 hoger dan de prijs van het maart 2015 contract. Als je olie a.s. maart geleverd wilt hebben, is de prijs 50,17 per vat en de prijs is 60,28 als je de olie een jaar later geleverd wilt hebben. Betekent dit prijsverschil nu dat oliehandelaren verwachten dat de olieprijs zal stijgen tussen maart 2015 en maart 2016?

Nee. Ondanks dat ze futures heten, kun je uit de prijzen van futures contracten geen verwachtingen over de olieprijs in de toekomst destilleren. Dit komt door het volgende. Als een oliehandelaar gevraagd wordt om nu een prijs af te geven waartegen hij ergens in de toekomst olie zal gaan leveren, dan denkt de handelaar aan het risico dat hij zal lopen. Als hij de olie niet op voorraad heeft, dan zal hij het ooit eens moeten inkopen en de kans bestaat dat hij dat moet doen tegen een hogere prijs dan de prijs die hij afgeeft. De meest veilige strategie is dat de handelaar direct de olie koopt op de spotmarkt en die vervolgens ergens opslaat tot het moment van leveren. Om deze risicoloze strategie uit te voeren, betaalt de handelaar dus de spotprijs, voorraadkosten en kosten om de aankoop te financieren. Omdat de handelaar in prijs concurreert met andere handelaren, zal de futures prijs in de markt dus ergens rondom het niveau liggen dat gelijk is aan de huidige spotprijs plus financieringskosten en opslagkosten. Naast deze factoren is er nog een factor die de prijs van een futures contract beïnvloedt: de convenience yield. Als de oliehandelaar de olie op voorraad heeft tot aan het leveringsmoment, kan hij eventueel tussendoor met die voorraad handelen. Hij zal dit bijvoorbeeld doen als er een scherpe korte-termijn vraagstijging is of een tijdelijk aanbodprobleem. Zulke fricties tussen vraag en aanbod maken het hebben van voorraad waardevol. De verwachte extra opbrengst die de oliehandelaar uit de op voorraad gehouden olie kan behalen is, wat we noemen, de convenience yield. En omdat – wederom – oliehandelaren concurreren op prijs, zijn ze bereid om hun futures prijs te verlagen met de convenience yield.

De futures prijs van olie (en elk ander goed dat is op te slaan) wordt dus bepaald door: de huidige spotprijs plus financierings– en opslagkosten minus de convenience yield. De futures prijs bestaat dus niet uit verwachtingen en futures prijzen kunnen dus niet gebruikt worden om er verwachtingen uit te destilleren.

Om meer gevoel te krijgen bij de componenten die prijzen van futures contracten bepalen, kijken we weer naar de tabel. Op 15 augustus 2014 was de prijs van het maart 2015 futures contract gelijk aan €104,82. De prijs van het futures contract van waaruit een jaar later, in maart 2016, wordt geleverd was op datzelfde moment gelijk aan €102,96: bijna 2 euro lager. Dit betekende toen niet dat men dacht dat de prijs van olie in maart 2016 2 euro lager zou zijn dan in maart 2015. Het maart 2016 contract was goedkoper, omdat handelaren voor dat contract olie een jaar langer op voorraad moeten houden dan voor het maart 2015 contract, waardoor ze meer aan die voorraad kunnen verdienen door ermee te handelen als er vraag- of aanbodfricties zijn. Er valt dus meer convenience yield te behalen vanuit de langere voorraadperiode, waardoor de futures prijs voor maart 2016 lager was dan voor maart 2015.

Het interessante is wat er op dit moment aan de hand is in de markt. Op 16 januari 2015 was de prijs van een maart 2016 contract hoger dan van een maart 2015 contract. Het tegenovergestelde van hoe de prijzen stonden op 15 augustus 2014. Het maart 2016 contract is bijna 10 euro duurder dan het maart 2015 contract. Dit komt niet door bijvoorbeeld verwachtingen dat de olieprijs binnenkort zal gaan stijgen. De hogere prijs voor maart 2016 wordt verklaard door het feit dat de convenience yield op dit moment waarschijnlijk nul is. Er is momenteel sprake van overproductie (OPEC heeft haar productie nog niet verlaagd) bij een zwakke vraag. Landen hebben hun strategische voorraden aangevuld. Indien er nu een vraag- of aanbodfrictie optreedt, dan zal dit niet snel leiden tot een enorme prijsstijging, omdat er volop aanbod is. Het hebben van olievoorraad zal op dit moment weinig extra rendement opbrengen. Als de convenience yield nul is, dan zal de futures prijs bestaan uit de spotprijs plus de componenten financierings- en opslagkosten. Als we dan ook nog meenemen dat de marktrente laag is (bijna nul zelfs) en dat daarmee financieringskosten laag zullen zijn, dan zal het verschil van 10 euro bijna volledig verklaard worden door voorraadkosten. Het kost nu dus blijkbaar 10 euro om een vat olie een jaar lang op voorraad te houden. Dit is bijna 16% van de maart 2016 futures prijs. Dit is erg hoog, lijkt me, maar wordt waarschijnlijk verklaard doordat allerlei olie-opslagen vol zitten en het dus duur is om nog plekken te vinden om olie in op te slaan. Anders gezegd, iemand kan “gratis” een 16% rendement halen door olie van maart 2015 tot en met maart 2016 op voorraad te houden.

Uit de prijzen van olie futures contracten kunnen geen verwachtingen over toekomstige olieprijzen afgeleid worden. Dat futures prijzen van olie voor leveringsmaanden ver in de toekomst momenteel lager zijn dan prijzen voor leveringsmaanden kortbij komt omdat voorraadkosten momenteel hoog zijn en er weinig rendement te behalen is indien er een vraag- of aanbodfrictie zal optreden.